尽早为经济回落做好应对预案
■２００５年７月，从１０个警情指标的情况来看，目前工业增加值位于过热的红灯区，发电量、工业企业销售收入和固定资产投资等３个指标位于趋热的黄灯区，进出口总额、消费品零售额、ＣＰＩ和财政收入位于正常的绿灯区，金融机构各项贷款位于趋冷的浅蓝灯区，Ｍ１位于过冷的蓝灯区。总体上看，在双稳健政策和市场力量的共同作用下，经济形势在朝着宏观调控的预期方向变化，经济将逐步从加速增长期向稳定增长期转变。■目前先行扩散指数上行势头已经明显放慢，如果先行扩散指数峰值随之出现的话，根据钢铁等先行指标近期的变化情况，先行合成指数的峰值不久也将会出现。根据先行合成指数与一致合成指数之间的超前滞后关系，明年经济增长速度就有可能出现明显下降。因此，现在应该为明年经济增速的下滑做出应对预案，视经济运行情况采取不同的对策。 ■根据先行和一致合成指数、先行和一致扩散指数的变化情况，综合警情指数的位置及其变化情况，我们对经济运行变化的总体判断是，下半年经济将继续保持较高的增速，经济增长的动力不会明显减弱。 一、先行、一致指数小幅反弹，综合警情指数在绿灯区走平 １、先行、一致指数继续反弹，经济中升温的力量暂时处于主导。７月份先行指数继续上升。从先行指数的构成指标来看，商品房新开工面积、沿海港口吞吐量、财政支出的增幅都在提高；作为逆转指标的企业产成品资金占用额在下降；生铁和钢产量７月份当月增速虽然在下降，但经过季节调整之后的增速仍旧在上升。因此，７月份先行指数继续呈现较快的上升势头。 一致合成指数在２００５年３月到达近期谷底之后，连续４个月回升。７月份国家统计局公布的工业增加值增速为１６．１％，比上个月下降０．７个百分点，这与一致指数还在上升而不是下降存在方向性差异。造成这种差异的原因，首先是由于季节调整采取移动平均技术，由于此前工业增加值增速连续数月上升，７月份一个月出现下降，不足以改变已经形成的短期趋势；其次，在一致指数的构成指标中，除工业增加值同比增速之外，经过季节调整的固定资产投资、发电量和财政收入增速也都有所提高，只有Ｍ１增速轻微下降，合成后一致合成指数继续保持上升态势。从先行、一致指数运行方向判断，短期内经济景气状况将继续保持回升的态势，大幅向下调整的可能性不大。 ２、先行扩散指数上升势头放慢，经济上行力度将逐步减弱。先行扩散指数于２００４年７月从下向上穿过５０％线，印证了先行合成指数在２００４年年中发生转折，此后先行扩散指数呈现上升趋势，但７月份的数据显示，先行扩散指数上升势头明显放慢，预示着先行合成指数加速度将有所减弱。据此判断，下半年经济上行的力度将逐步减弱。 ３、综合警情指数在绿灯区走平，经济运行总体良好。综合警情指数在２００４年４月份达到峰值以后，５月份以后呈现下降趋势，在２００４年９月回到经济运行较为正常的绿灯区后继续下滑。２００５年一季度后，出现反弹，二季度出现较快上升势头，但７月份这种上升势头暂时停止，综合警情指数６、７月份数值相同，位于绿灯区中线附近。综合警情指数的位置表明，经济运行总体良好，位于稳定增长的区域。 二、主要经济指标变动趋势 １、固定资产投资稳中有增，投资结构仍不合理。今年前７个月经季节调整后的固定资产投资增速为２９．１％，连续４个月处于上升态势，这与固定资产投资实际增速的走势基本吻合。前７个月固定资产投资增长２７．２％，比上半年提高０．１个百分点。其中，７月份城镇固定资产投资同比增长２７．７％，增幅比上月回落１．１个百分点。 ２、社会消费品零售总额增速有所放慢，继续在绿灯区运行。７月份，社会消费品零售总额４９３４．９亿元，比上年同月增长１２．７％。从名义增长率来看，比６月份降低０．２个百分点，但与上半年各月增速相差不多。经过季节调整之后，社会消费品零售总额增长率呈现轻微下滑势头，但仍位于绿灯区中部。从城乡市场来看，７月份城市消费品零售额３３３８．２亿元，同比增长１３．８％，县及县以下零售额１５９６．７亿元，增长１０．５％，继续呈现城市快于农村的格局。不过，在城市消费品零售额增长率有所降低的情况下，县及县以下零售额增长率保持稳定，对全社会消费品零售总额增长的贡献有所提高。 ３、出口继续保持快速增长，贸易顺差继续增加。今年前７个月经季节调整后的进出口增速为２２．８％，与上月基本持平。然而，由于出口增速明显快于进口增速，进出口增速的稳定掩盖了贸易盈余不断扩大的问题。７月份进出口总额同比增长２０．８％。其中出口增长２８．７％，进口增长１２．７％，增幅比上月分别回落１．９个和２．４个百分点；当月实现贸易顺差１０４亿美元，比上月扩大７．３亿美元。１－７月累计贸易顺差５００亿美元。 ４、工业生产增速在高位有所回落。７月份，经季度调整后的工业增加值增速为１６．５％，已经连续５个月处于上升状态，使得工业增加值增速重新进入过热的红灯区。统计显示，７月份全国规模以上工业企业增加值同比增长１６．１％，增幅比上月回落０．７个百分点，回落幅度较大。我们认为，７月份工业增加值回落，主要表现在两个方面：一是轻工业增速回落。７月份规模以上轻工业增加值增速为１３．９％，比６月份回落２．１个百分点。二是出口增幅有所回落。７月份规模以上工业企业完成出口交货值３９１３．４亿元，同比增长２６．１％，增速比上月回落１．４个百分点。据测算，出口对工业增长的贡献率由上半年的２２．８％下降至前７个月的１８．１％。 ５、工业企业销售收入增速继续小幅回升，企业产成品资金占用小幅回落。随着投资、经济增长速度的回升，企业经济效益指标从３月后出现好转。１－７月，规模以上工业企业实现产品销售收入１２．９万亿元，同比增长２７．８％，比１－６月加快０．２７个百分点。经过季节调整之后，工业企业产品销售收入仍旧处入黄灯区。１－７月规模以上工业企业实现利润７４３７亿元，比去年同期增长２０．６％，比１－６月加快１．５２个百分点。７月末，规模以上工业企业产成品资金１１６８５亿元，同比增长１９．１％，比６月末回落０．３７个百分点。其中，国有及国有控股企业３５６７亿元，增长９．９％。规模以上工业企业应收账款净额２４７６８亿元，同比增长１６．２％。其中，国有及国有控股企业７６４４亿元，增长４．３％。 ６、财政收入增速小幅回落，财政支出增速有所加快。７月份，当月财政收入２９６８亿元，增长１８．６％，比６月回落３．５个百分点。当月财政支出２２３９亿元，增长１５．７％，比６月加快１．４个百分点。收支相抵，收入大于支出７２８亿元，比去年同期多结余１６０亿元。经过季节调整后，财政收入位于绿灯区。７月份，由于增值税、营业税、个人所得税、企业所得税、城市维护建设税增幅较６月出现明显回落，而其他税种增幅没有出现明显加快，使得财政收入增速出现回落。 ７、Ｍ２增速持续回升，Ｍ１增速下降。７月末，Ｍ２余额同比增长１６．３％，增幅比上月末高０．６个百分点，比上年同期高１个百分点；Ｍ１余额同比增长１１％，增幅比上月末低０．３个百分点，比上年同期低４个百分点。Ｍ０余额同比增长９．１％，增幅比上月低０．６个百分点，比上年同期低２．７个百分点。当月现金净投放３２２亿元，同比少投放６９亿元。经过季节调整后，７月份预警指标Ｍ１增速与上月基本持平，处于蓝灯区。Ｍ１增速下降的主要原因：一是企业活期存款同比下降较多，二是当月贷款下降，派生企业存款减少。当月，企业存款减少１５３８亿元，同比多减少３８３亿元。 ８、人民币贷款增速回落，中长期贷款少增较多。７月份，人民币各项贷款余额同比增长１３．１％，增幅比上月末低０．２个百分点，比上年同期低２．４个百分点。经过季节调整后，预警指标人民币贷款增速比上月略有上升，目前处于浅蓝灯区的中部。贷款预警指标走势与贷款实际走势出现偏差主要是由于季节调整的技术处理使７月份贷款预警指标的走势受到６月份贷款同比大幅增长的滞后影响。５月份以来，贷款预警指标形成了回升的短期趋势，７月份贷款实际增速的小幅回落改变不了这一趋势。事实上，近年来７月份一般是贷款的淡季，当月人民币贷款季节性下降３２１亿元，同比多下降３０１亿元。剔除季节因素后，贷款增速出现回升是正常的。 ９、ＣＰＩ涨幅出现反弹，工业品出厂价格和原材料、燃料、动力购进价格涨幅出现下降。７月份ＣＰＩ同比上涨１．８％，比６月份高出０．２个百分点；从环比指数来看，７月份与６月份价格水平持平。这一结果不仅比原来多数研究人员预期的１．３％左右高出不少，而且逆转了２００４年９月份以来价格涨幅下降的趋势（２００５年２月份受春节因素影响异常）。７月份ＣＰＩ的反弹，首先与蔬菜等食品价格反弹有关，而这与７月份高温闷热天气有很大关系，因此，有相当大成分属于临时性因素。在ＣＰＩ涨幅提高的同时，工业品出厂价格指数，原材料、燃料、动力购进价格指数和企业商品价格指数的涨幅都出现了不同程度的下降（见图５）。 １０、发电量增速大大提高，季节调整后上行接近黄灯区上沿。７月份，规模以上发电企业发电量大幅增长，当月发电２１７８．９０亿千瓦时，同比增长１４．９％，比６月份１３．６％的同比增速提高达１．３个百分点。季节调整后，７月份当月发电量同比增速为１４．４％，在黄灯区上行趋势显著，已经接近黄灯区上沿。７月份当月规模以上发电企业发电量增速的大幅提高使季节调整后发电量变动趋势发生较大变化，使近几个月季节调整后的发电量增速持续上行，向上趋势显著。 金融与证券市场运行 一、金融市场运行状况 １、央行公开市场回笼资金力度减弱，正回购成为主要工具之一。７月份，发行央行票据８期，其中期限为３个月与１２个月的票据各４期，共计１１００亿元，比上月减少７００亿元，各期央行票据发行利率持续下降；完成正回购８次，其中期限为２８天与１８２天的正回购各４次，共计１２００亿元，比上月扩大５００亿元。以上两项操作累计回笼资金２３００亿元。当月央行票据与正回购到期形成资金投放１７６０亿元。回笼与投放相抵，当月累计净回笼资金５４０亿元，比上月少回笼７６０亿元。 ２、银行间市场人民币交易活跃，市场利率有所回升。７月份，银行间市场人民币交易成交２．１２万亿元，日均成交１００９亿元，日均同比多成交４９５亿元，增长９６．２％。当月银行间同业拆借、质押式债券回购和买断式债券回购交易月加权平均利率分别为１．４４％、１．１８％和１．４４％，与上月相比，拆借利率下降０．０２个百分点，质押式和买断式债券回购利率分别上升０．０８和０．２２个百分点。 ３、银行间债市成交略有缩减。７月份，银行间债市交易共结算９２５８笔，结算量２０６７６．３９亿元，分别较上月减少８．３３％和９．５６％。回购交易当月共结算４６９３笔，结算量１５４２７．９７亿元，较上月分别减少６．９５％、８．５２％。质押式回购和买断式回购均有微幅缩量，质押式回购本月结算４５５８笔，结算量１５２７８．４５亿元，比上月减少６．９６％和８．４０％。远期交易成交活跃，本月成交１５笔，较上月减少８笔，成交金额３６．７８亿元，较上月增加１６２．７１％。成交品种主要集中于１年期远期，其成交额占总成交额的８３．４１％。 ４、交易所国债指数继续上扬。交易所国债指数月初开盘１０７．８９，月末收于１１０．１７１，上涨２．２８１点，涨幅２．１１％。上海证券交易所国债成交２３．２７万笔，成交量４９８．６１９亿元（面值）。其中国债现券成交７．４２万笔，成交量２９４．０４亿元（面值），比上月增加２７．１２亿元，增幅１０．１６％；国债质押式回购成交１５．８５万笔，成交量２０４．５８２亿元，比上月减少１６．０６亿元，减幅７．２８％；国债买断式回购当月仍无人问津。 二、证券市场运行状况 ７月份股指呈先抑后扬走势。月初上证综指以１０７７．３１点开盘，于７月１２日探低至１００４．０８点，之后产生大幅反弹，随后再度回落至千点附近，７月１９日又探低至１００４．６６点；７月２２日开始，在多种积极因素的综合作用下，股指出现持续飙升，上证综指在７月２８日最高上冲至１０９７．６３点，最终收盘于１０８３．０３点。 ７月份Ａ股市场走势主要受股权分置改革博弈的影响，最终政策面的积极支持和人民币升值等积极因素起了主导作用。 １、管理层继续积极推动股权分置改革，股改补偿力度得到提高。７月２２日国务院召开了资本市场改革发展座谈会，会上强调改革要深化、市场要发展、稳定要搞好，搞好股权分置改革工作一定要做到股改与股指稳定上扬结合起来，极大地体现了管理层对股市、股改的呵护之意。 ２、人民币汇率改革提升了Ａ股市场吸引力，降低了市场接轨压力。７月２１日，经国务院批准，央行宣布自７月２１日起我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，并根据对汇率合理均衡水平的测算，人民币对美元即日升值２％。人民币汇率机制改革使人民币的进一步升值成为可能，因而对Ａ股市场具有积极影响，极大地增强了Ａ股市场吸引力。 ３、管理层对券商的扶持措施正快速、有序实施。陆续向部分券商发放周转贷款，可以直接投资股市。批准建银投资发行金融债券，加速券商注资重组。 ４、股权分置改革试点稳步推进，方案表决全获通过。７月份，股权分置改革试点稳步推进，截至７月２０日，第二批４２家试点公司股权分置改革初步方案全部亮相。７月２２日国务院召开了资本市场改革发展座谈会，从而有力地推动了股改的进行。 ５、市场创新取得进展，权证产品重返Ａ股市场。７月１８日，沪深证券交易所分别发布了《权证业务管理暂行办法》，对权证的定义、种类、发行、上市、履约担保、交易、行权以及违规处罚等作出详细规定。而相继公布的长江电力、宝钢股份等公司的股权分置改革方案中也出现了权证产品，权证产品重返中国证券市场。 对策 未来趋势与政策建议 根据先行和一致合成指数、先行和一致扩散指数的变化情况，综合警情指数的位置及其变化情况，我们对经济运行变化的总体判断是，下半年经济将继续保持较高的增速，经济增长的动力不会明显减弱。目前先行扩散指数上行势头已经明显放慢，如果先行扩散指数峰值随之出现的话，根据钢铁等先行指标近期的变化情况，先行合成指数的峰值不久也将会出现。根据先行合成指数与一致合成指数之间的超前滞后关系，明年经济增长速度就有可能出现明显下降。因此，现在应该为明年经济增速的下滑做出应对预案，视经济运行情况采取不同的对策。 １、加快推进税制改革，实现经济的持续平稳增长 ２００６年是＂十一五＂规划的第一年。２００６年经济走势如何对＂十一五＂时期经济发展有着重要影响。为实现经济的持续平稳增长，现在就要积极做好＂十一五＂时期重点项目的筹划工作，尽早开展重点项目的前期准备和建设工作。＂十一五＂时期将是我国工业化和城市化迅速发展的时期，要深化改革，进一步清除阻碍工业化和城市化发展的体制性障碍，充分发挥其经济增长的带动作用。当前，在保持＂双稳健＂政策不变的前提下，应提高政策实施过程的灵活性。适当放松信贷紧缩，尽快推出内外资企业所得税的并轨和由生产型增值税向消费型增值税的转变。 ２、做好投资计划，调整投资结构 ７月份当月工业生产增速下降，主要是由于出口增速下滑和工业出口交货值增速下降造成的。由于世界经济呈现下滑趋势，人民币升值和国家下调出口退税率对明年出口的影响可能会加大。为了防止明年经济更快下滑，明年的投资增速应该保持一定增速。从目前情况来看，投资在建规模依然较大，新开工项目依然较多；但问题在于各省份之间分布不平衡。 从投资完成额来看，北京、上海和青海、宁夏、新疆投资增速比较低；从各地区投资项目情况来看，北京、山东、海南、广西、青海等省市１－７月份新开工项目比上年同期还有所减少，北京、上海、山东、海南、山西、广西、青海等省市施工项目较上年同期也有所减少。因此，这些地区可尽早安排好投资计划，做好前期准备工作，为应对明年经济出现下滑，加大投资做好准备。 ３、利用资源约束和市场约束，加快优胜劣汰和结构调整步伐 今年以来，前两年部分行业盲目扩张的恶果开始显现。例如，前两年产能扩张较快的水泥行业，在市场需求增速下滑的同时产能快速释放，使得供大于求的状况加剧，在产品价格下降的同时上游产品价格上涨成本增加，处于全行业亏损状态。其它一些行业虽然情况没有水泥行业这么严重，但也受到能源成本增加的影响，利润下降，亏损企业增多。上半年全国规模以上企业亏损额增长５９．３％。在这种情况下，应充分利用资源约束和市场约束的合力，加快优胜劣汰和结构调整步伐，尤其是要淘汰高耗能、高污染、技术水平低的企业，促进经济增长方式的转变。 ４、加快成品油价格改革，缓解国内供求不平衡状况 目前在沿海经济发达地区，成品油供应出现不足。与此同时，由于国际市场价格高于国内市场价格，国内成品油大量出口。根据海关统计，上半年出口成品油７５９万吨，比上年同期增长近５０％，而进口数量却下降约２０％。由于我国能源供应紧张，大量成品油出口显然会加剧国内供不应求的状况。之所以会出现这样的情况，与国内成品油价格的形成机制有很大关系。由于国内成品油价格定价滞后于国际市场价格，在国际石油价格持续上涨或下降的情况下，就可能出现国内市场价格异于国际市场价格变化的情况，国内外价格的差异就会为进出口贸易留下盈利空间。应利用目前国内价格总水平上涨压力不大的时机，加快资源价格改革，加快与国际市场接轨的步伐，缩短国内成品油价格与国际市场价格滞后的时间，改善供求状况。
总体策划 范剑平 国家信息中心预测部副主任 程培松 上海证券报总编助理 课题组长 王远鸿 国家信息中心预测部处长 杨宇东 上海证券报新闻中心总监 执行组长 张永军 国家信息中心预测部副处长 邹民生 上海证券报新闻中心首席编辑 课题成员 程建华 张永军 胡少维 伞锋 李若愚 徐平生 报告执笔
王远鸿 张永军 伞锋 李若愚徐平生（信息来源：上海证券报）
